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　　开头：中金外汇考虑

　　外汇阛阓来回干线

　　在特朗普上任的首周，好意思元从近两年的高位较着回落，工夫上的破位也为此后更进一步的回调埋下伏笔。好意思元上周回调的主因是特朗普在上任后的一连串行政高歌中并莫得坐窝包含关税。这至少让阛阓对激进关税战术的担忧有了小数缓解。除了关税除外，特朗普理论施压好意思联储更多降息以及欧洲PMI的边缘改善则进一步促成了好意思元的回调。由于此前几个月好意思元的作念多头寸已经颠倒拥堵，上周的几个积极变化带来了多头头寸的退换，好意思元也迎来了一个回调窗口期。非好意思货币上周则全线走高，受到阛阓风险偏好较着走高影响的新元，澳元分歧收涨2.22%，1.95%；而英镑和欧元上周则受益于各自经济数据的超预期走强，两者最终大幅收涨2.59%和2.18%；而上周BOJ的鸽派加息带动日元上周只是小幅收高0.19%。东谈主民币上周相通在好意思元走弱的布景下较着反弹。

　　本周阛阓将重心温顺好意思联储，欧央行和加拿大央行议息会议，阛阓现在预期好意思联储按兵不动而欧央行和加拿大央行会降息25基点。辩论到阛阓的预期已较为充分，咱们以为驱动阛阓的主要要素或仍在关税战术上。咱们以为，要是2月1日好意思国政府仍未坐窝达成关税加征，而是恭候4月1日前干系评估成果产生后从新决定，那么好意思元的多头可能会进一步减仓，好意思元的这循环调窗口期则可能会保管更长的时候。

　　Content

　　正文

　　好意思元兑东谈主民币

　　预测区间（7.18-7.28）

　　►上周（1/20~1/24）：阛阓预期特朗普对华关税的压力短期缓解，东谈主民币受到较着提振，好意思元走弱幅度较大，大家风险偏好延续改善，稳汇率压力亦有所缓慢。

　　►本周（1/27~1/31）：本周需不息温顺特朗普的对华关税引导、好意思国与欧洲议息会议成果以及中国1月PMI和好意思国四季度GDP等要紧经济数据。附近2月，咱们以为特朗普的关税节律或不息对阛阓预期产生影响，若特朗普不息开释善良信号，东谈主民币汇率的贬值压力有望偏轻。

　　东谈主民币汇率较着走强收获于特朗普上任后对于中国的关税言论较为善良，阛阓预期改善，东谈主民币汇率出现较着走强。具体来看，东谈主民币汇率在上周增值超1.1%，单周增值幅度创2023年8月来新高，汇率弹性有所加多（图表1）。东谈主民币汇率上周的涨幅阿谀于周一和周五（图表2），分歧对应特朗普发表了较为善良的对华关税言论。不外由于中好意思利差趋势性改善的机会尚未到来，外汇阛阓供求的改善程度有限，东谈主民币增值幅度在主要货币中排行居中靠后，对一篮子货币证实延续小幅下落（图表3）。

　　图表1：上周主要货币较好意思元变动

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　图表2：上周好意思元/东谈主民币汇率的逐日变动

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　图表3：东谈主民币对一篮子货币指数小幅走低

贵寓开头：Wind，中国东谈主民银行，中金公司考虑部

　　特朗普对华战术力度较阛阓预期更为善良上周特朗普阐发就任，对关税的鼓吹力度慢于阛阓预期，大家风险偏好改善，东谈主民币汇率亦较着走强。

　　特朗普此前对于加拿大、墨西哥和中国的关税表态较为鹰派，曾泄漏将在赴任首日加征关税，不外干系预期龙套，阛阓厚谊有所改善。特朗普在11月曾泄漏[1]将在赴任首日对来自加拿大和墨西哥的入口产物征收25%的关税，并对中国征收特殊的10%关税。特朗普之前也提议[2]对中国入口产物征收跳跃60%的关税，并取消中国的最惠国贸易地位。然则特朗普并未在阐发上任后首日加征新关税，阛阓对此也有一定预期，东谈主民币汇率在周一出现较着增值。此外，特朗普在赴任日签署了[3]好意思国优先贸易战术（America First Trade Policy），其干系中国的部分着墨颇多，主要包括1）走访好意思国庞杂贸易赤字的原因及风险；2）审查与评估好意思国主要贸易伙伴的汇率处理战术；3）审查中国对中好意思第一阶段经贸合同[4]的实践情况，并笔据审查成果建议战术建议；4）评估“与中国工夫转让、学问产权和更正干系的法案、战术和实践”的301关税复审讲解，并纳入第三国转运等作为插足评估，建议包括关税在内的战术建议；5）评估与中国永久性浅近贸易关系待遇（PNTR）法案，并建议修改建议；6）对于工夫转让等事关经济安全的战术；7）评估来自加拿大、墨西哥、中国等的监犯外侨和芬太尼情况，并建议战术建议。笔据条件，讲解的主要推行将在2025年4月1日提交给特朗普，不外由于该备忘录未给出关税加征的具膂力度实时候点，对阛阓的影响偏向于中性。此后，特朗普不息称[5]“正辩论对墨西哥和加拿大加征关税，可能从2月1日起对悉数从墨西哥和加拿猛入口的商品征收25%的关税”。对于中国，其泄漏[6]“正在询查对中国入口产物征收10%的关税”。全体关税力度仍较此前预期更为善良，外汇阛阓厚谊较为褂讪。上周五，特朗普进一步泄漏[7]“不错与中国达成贸易合同”并“首肯不合中国加征关税”。进一步的善良表态带动东谈主民币汇率预期好转，汇率当日再度较着走强。

　　短期内，咱们以为稳汇率战术压力有所缓慢，汇率贬值预期趋于浮松。跟着关税预期的善良改善，上周东谈主民币汇率向下的弹性有所加多，较着隔离了中间价设定的来回上界（图表4），6M和1Y期限的USDCNY风险逆转期权成见也较着走低（图表5），高傲汇率贬值预期正趋于浮松。

　　图表4：即期汇率日内高点脱离来回上界

贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　图表5：USDCNY风险逆转期权走低

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　咱们以为短期内汇率压力有所缓慢，不外外汇阛阓供求暂未呈现趋势性改善，有待后续好意思国对华关税、好意思国经济数据及中国财政战术力度信号的进一步引导。短期来看，尽管现在尚未全王人解脱关税暗影，然则后续全体的关税压力较此前的阛阓预期是更为善良的，东谈主民币汇率的贬值压力也有所缓慢。然则2月后好意思国如何落实对中国的关税，以及特朗普访华进度的鼓吹均有待不雅察，上述事件的不细目性较强，对阛阓厚谊也有要紧影响。此外，现在中好意思经济基本面证实仍有一定互异，中好意思利差低位踟蹰（图表6），重叠稳汇率战术发力下汇率波动空间有限，咱们以为东谈主民币汇率的贬值压力尚未出清，全体的外汇供求仍承受一定压力。

　　图表6：中好意思利差处于较低水平

　　贵寓开头：Wind，中金公司考虑部

　　温顺关税战术的预期变化本周需不息温顺特朗普的对华关税引导、好意思国与欧洲议息会议成果以及中国1月PMI和好意思国四季度GDP等要紧经济数据。现在阛阓预期好意思联储1月降息的可能性不足1%，咱们以为中好意思经济数据较着超乎预期的可能性也偏低，因而特朗普的关税节律或不息对阛阓预期产生影响。此外，下周插足春节假期，在岸阛阓仅有一个来回日，不外离岸东谈主民币阛阓可能仍有一定波动。笔据往年警告，在春节或十一等较长假期时代，若好意思元证实偏弱，离岸东谈主民币也存在较着增值的空间，如2016年的春节和2020年的十一假期。咱们以为，若特朗普不息开释善良的关税信号，东谈主民币汇率的贬值压力仍有不息缓慢的可能。

　　欧元兑好意思元

　　预测区间（1.0300-1.0650）

　　► 欧元上周较着反弹，欧元区经济数据的超预期走强以及阛阓风险偏好的走高撑抓了欧元的反弹，欧元上周最终大幅收涨2.18%左右。

　　►本周阛阓将重心温顺泰西央行的议息会议，以及特朗普入驻白宫后一系列的战术文书对阛阓风险偏好的影响。上周好意思元已经跌破了2024年10月以来的上升趋势，本周好意思联储会议的基调可能会对好意思元昔日走势产生要道影响，而欧央行本周的25基点降息已经全王人被阛阓预期，拉加德发布会上的基调可能会对昔日欧央行降息的旅途产生影响。

　　自低位反弹上周欧元自低位较着反弹，欧元区经济数据的超预期走强以及阛阓风险偏好的较着走高使得欧元一起走高至1.05上方隔邻。欧元/好意思元上周最终大幅收高2.18%左右。往前看，咱们以为欧元/好意思元的走势或不息受泰西经济的相对质实、泰西央行加息预期的变动以及阛阓全体风险偏好等多要紧素的详尽影响。

　　好意思国经济数据有所走弱带动好意思债利率和好意思元下行上周公布的数据高傲，好意思国1月Markit制造业PMI诚然重回延伸区间，但服务业PMI则创下最近4个月以来新低。具体看，1月Markit制造业PMI初值录得50.1，高于阛阓预期的49.8，和前值的49.4。而服务业PMI初值则录得52.8，大幅不足阛阓预期的56.5，和前值的56.8。而这亦然去年4月以来的最低水平。详尽PMI初值录得52.4，相通大幅不足阛阓预期的55.6和前值的55.4。全体看，由于服务业增长放缓，好意思邦交易作为延伸速率下降至最近9个月以来的最低水平（图表7）。而劳能源阛阓方面，1月18日当周初次肯求休闲挽回东谈主数录得 22.3万东谈主，稍许高于阛阓预期的22万东谈主，以及前值的21.7万东谈主。而截止1月11日的一周内，贯穿肯求休闲金东谈主数则加多了46000东谈主，经季节性退换后为189.9万，相通超出预期，这亦然2021年11月以来的最高水平。不外，肯求休闲数据在岁首通常波动较大，而近期席卷好意思国大部分地区的严冷天气和洛杉矶失火可能也会在昔日几周加多休闲挽回肯求数据。上周事后，OIS阛阓对下次好意思联储降息的时点自7月提前至6月，对本年全年的降息幅度也小幅高潮至41基点左右（图表8）。这也带动了上周好意思债利率和好意思元的较着下行。

　　图表7：好意思国PMI

贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　图表8：OIS阛阓对好意思联储利率旅途的预期

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　温顺1月FOMC会议辩论到去年12月较为刚劲的非农工作数据以及休闲率依旧处于低位，咱们以为本周好意思联储会议上大略率会按兵不动，而这也妥当现在阛阓的预期。阛阓的焦点可能在发布会上鲍威尔的表态上。近期通胀的回落可能会支抓鲍威尔对通胀不息回落的信心，而这也可能支抓他泄漏降息这还是由依旧会不息。另外，好意思债利率最近几个月以来近乎100点的高潮对好意思国经济的适度作用可能会让好意思联储感到担忧，近期好意思联储官员Christopher Waller以致泄漏[8]不摒除3月降息的不雅点，辩论到现在阛阓预期本年年内仅有40基点左右的降息预期，而这少于去年12月FOMC会议上点阵图给出的2次降息，咱们以为鲍威尔发布会上的议论有可能导致阛阓的降息预期向2次靠近。

　　欧元区经济担忧有所缓解上周公布的数据高傲欧元区交易作为在本年纪首出现增长，具体看，欧元区1月服务业PMI初值录得51.4基本妥当阛阓预期的51.5。1月制造业PMI初值录得46.1，跳跃阛阓预期的45.4和前值的45.1。而1月详尽PMI初值录得50.2，跳跃阛阓预期的49.7和前值的49.6。欧元区详尽PMI在1月份回升至50.0隆替线以上，这亦然自2024年8月以来，欧元区交易作为初次出现增长（图表9）。不外，交易作为的全体延伸主要阿谀在服务业，制造业产出则不息处于收缩区间。德国经济相通在本年纪首领悟出复苏的初步迹象。德国详尽PMI从2024年12月的48.0升至50.1，这也收尾了贯穿6个月低于50的格式。但1月德国物价压力进一步加大，受资本大幅上升的推动，商品和服务的平均价钱录得最近11个月以来的最快高潮。与此同期，法国详尽PMI则贯穿第5个月低于50。不外，详尽PMI从去年12月的47.5上升至48.3，这亦然最近四个月以来的最高水平。上周事后，阛阓掂量年内ECB降息的总量小幅下降，目昨年内仅有不到90基点的降息预期（图表10）。

　　图表9：欧元区PMI

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　图表10：OIS阛阓对欧央行利率旅途的预期

贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　温顺欧央行1月会议咱们以为欧央行很可能会在本周的会议上妥当阛阓预期降息25个基点。而阛阓温顺的焦点可能会放在新闻发布会上拉加德是否会就利率何时达到中性水平提供任何最新信息。近期欧央行管委的表态委果使得本周的降息不会遭遇任何阻力，执委会票委Schnabel在上周谈及通胀时泄漏[9]：“现在咱们莫得看到任何紧要风险会停止咱们实现2%的标的。要是情况如实如斯，咱们很可能会进一步裁汰利率。”而近期数据标明，欧元区通胀回落的大趋势仍然在不息，尤其服务业价钱的放缓也会让全体通胀濒临更多的下行能源。此外，咱们以为本次会上欧央行票委们可能会围绕中性利率水平伸开浓烈询查。拉加德在去年12月的新闻发布会上曾经对此有所表态，现在欧央行经济学家以为中性利率约为2%，但Schnabel为代表的鹰派票委曾泄漏中性利率应在2%至3%之间。拉加德在发布会上干系中性利率的表态可能会引起阛阓对昔日利率旅途预期的变化。

　　阛阓风险偏好较着转好压制好意思元上周特朗普政府在贸易问题上的战术决定比阛阓此前预期的更为善良，这也缓解了阛阓对贸易垂死时势的部摊派忧。而这带动了阛阓风险偏好较着走高，上周泰西股指大幅走高，好意思股更是创下里根政府以来最好的总统宣誓当周证实：标普500指数上周累计高潮1.74%，谈琼斯工业平均指数上周大幅高潮2.15%。纳指上周相通大幅收高1.65%。VIX指数上周则较着回落（图表11）。在此布景下，好意思元上周也出现了较着回落。本周阛阓将不息温顺阛阓风险偏好的走向，要是阛阓风险偏好不息走高，那么好意思元可能会不息承压。

　　图表11：标普500指数vs VIX指数

贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　温顺欧元/好意思元21天均线撑抓欧元/好意思元上周较着反弹，上周五一度走高至1.05上方。短期内欧元多头已经龙套了去年10月以来的下行趋势，本周要是不错守住21天均线1.0350隔邻撑抓，则有望不息保管强势。泰西央行会议除外，本周阛阓将不息温顺特朗普上任后的战术细节，要是其关税战术对欧盟有所触及，那么欧元的走高幅度可能会受到适度。

　　好意思元兑日元

　　预测区间（153-159）

　　► 上周（1/20-1/24）：日本央行妥当预期加息，但日元依然偏弱

　　► 本周（1/27-1/31）：好意思联储会议、日本央行副行长谈话愈加影响日元汇率

　　弱好意思元、弱日元上成全体为弱好意思元的环境，在此布景之下日本央行妥当预期地实施了加息并发言边缘偏鹰，但在此布景下日元仍然偏弱，在G10货币中日元仅强于好意思元，在亚洲货币中仅强于港币。咱们以为岁首以翌日元抓续性偏弱的原因或来自日本住户对异邦股票投资所带来的日元贬值压力。全体来看好意思日汇率在上周同好意思元指数以及好意思债10年利率王人关联不大，反馈出比起好意思国要素日元汇率更多是本人的逻辑（图表12、图表13）。息差角度来看，好意思日10年息差与好意思日汇率12个月掉期点小幅收窄，更多反应的是好意思国利率的下行，进而带来了日元相较好意思元的小幅增值 （图表14、图表15）。

　　图表12：上周好意思日汇率同好意思元指数的走势

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　图表13：上周好意思日汇率同好意思债10年利率的走势

贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　图表14：好意思日汇率与好意思日10年息差的走势

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　图表15：好意思日汇率与好意思日汇率12个月掉期点的走势

贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　日本央行妥当预期地加息、今后或不息加息日本央行在1月会议中加息至0.5%，但由于预先铺垫较为充分并未给阛阓带来较着波动。日本央行对通胀的瞻望出现较着上调，瞻望讲解中也新增了较多对于涨薪与加价的信息。植田记者理睬会相较12月会议边缘偏鹰，复原至此前的中性水平。咱们以为日本央行今后或在7月会议加息至0.75%，此后日本通胀若不息高位停留，好意思国经济若不息坚挺，日本央行可能会在12月会议前后加息至1.0%。

　　日本住户对异邦股票投资带翌日元贬值压力 日本存在NISA（Nippon Individual Savings Account，个东谈主免税投资账户）的轨制，2025年为新NISA轨制开动的第二年，日本住户在插足2025年后会新增共计约360万日元/东谈主的免税投资额度。部分日本住户袭取在岁首愚弄NISA轨制阿谀投资。日本经济新闻报导高傲[10]2025年开动后日本住户买入金额最多的前10支基金中有9支为以好意思国股票为中心的异邦股票基金，净买入金额约8，000亿日元左右（图表16），干系的资金流带来了抓续的日元贬值压力。

　　图表16：2025岁首日本的资金流入额前十大的基金

　　对于好意思国方面信息 本周四日本央行副行长将发表谈话，不雅察是否对植田发言的推行作念出干系修正，本周五日本将公布1月的CPI数据。但比起日本方面的信息，好意思国方面或更多左右日元汇率，好意思邦本周将有FOMC会议同期还将公布4季度GDP数据，干系信息对阛阓影响更大。总体来看，咱们以为本周日元汇率或存在较着波动，本周的好意思日汇率区间或在153-159。

　　工夫分析

　　好意思元/东谈主民币（周内看平）

　　好意思元/东谈主民币上周按期跌破21天均线之后大幅走低（自上周初7.34隔邻一起下落至7.24隔邻），何况上周周中一度回测了近期要道阻力55天均线7.2960隔邻（图表17中粉色线）。上前看，200天均线能否在本周为好意思元多头提供撑抓可能会决定昔日好意思元/东谈主民币的走势，辩论到RSI指数依旧处于下行走势，咱们以为好意思元/东谈主民币很可能会不息下测200天均线7.21隔邻（图表17中橘色线&最右侧红色箭头），此后可能保管横盘悠扬走势。上方近期要道阻力则自此前一周的21天均线下移至55天均线7.2960隔邻。

　　图表17：好意思元兑离岸东谈主民币（日线）走势工夫分析

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　欧元/好意思元（周内看涨）

　　欧元/好意思元上周按期朝上龙套了21天均线之后一度走高至1.05隔邻，何况上周五收盘于55天均线1.0450上方（图表18中粉色线）。上前看，辩论到欧元已经龙套了去年10月以来的下行趋势，要是欧元多头不错守住21天均线的近期要道撑抓1.0350隔邻（图表18中蓝色线&最右侧红色箭头）以及55天均线，那么欧元多头有望不息占据优势。近期上方阻力则位于去年12月初高点1.06隔邻。

　　图表18：欧元兑好意思元（日线）走势工夫分析

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　好意思元/日元（周内看平）

　　好意思元/日元上周先后两次下测了55天均线155隔邻要道撑抓（图表19中粉色线&最右侧绿色箭头）但之后王人有所反弹，而上方则依旧受限于21天均线的阻力未能龙套157隔邻（图表19中黄色线）。要是好意思元多头本周不错收效守住55天均线这一要道撑抓（这里相通是2024年9月以来的趋势线撑抓方位），那么好意思元依旧有可能有所反弹；不外，要是好意思元多头失守55天均线隔邻的要道撑抓，好意思元/日元则可能向200天均线153隔邻不息下落。

　　图表19：好意思元兑日元（日线）走势工夫分析

　　贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部

　　图表20：本周要紧事件

注：2025年1月28日至2月4日为中国春节假期 贵寓开头：Bloomberg，中金公司考虑部 Reference

参考开头

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　　[1]https：//www.reuters.com/world/us/trump-promises-25-tariff-products-mexico-canada-2024-11-25/

　　[2]https：//www.reuters.com/markets/trump-win-casts-fresh-doubts-over-wall-streets-china-strategy-2024-11-07/

　　[3]https：//www.whitehouse.gov/presidential-actions/2025/01/america-first-trade-policy/

　　[4]https：//ustr.gov/countries-regions/china-mongolia-taiwan/peoples-republic-china/phase-one-trade-agreement/text

　　[5]https：//www.xinhuanet.com/20250121/55d176c7c4b541319d21d27e12447718/c.html

　　[6]https：//www.reuters.com/world/trump-says-he-is-discussing-10-tariff-china-feb-1-2025-01-21/

　　[7]https：//www.reuters.com/world/us/trump-says-he-could-reach-trade-deal-with-china-calls-talk-with-xi-friendly-2025-01-24/

　　[8]https：//www.reuters.com/markets/us/feds-waller-cuts-could-come-sooner-than-later-if-disinflation-meets-expectations-2025-01-16/

　　[9]https：//blinks.bloomberg.com/news/stories/SQ8NUDT1UM0W

　　[10]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUB213A10R20C25A1000000/

　　Source

　　著述开头

　　本文摘自：2025年1月26日已经发布的《好意思元或迎回调窗口期》

　　李刘阳（分析员） SAC 执业文凭编号： S0080523110005 SFC CE Ref： BSB843

　　丁    瑞（分析员） SAC 执证文凭编号：S0080523120007 SFC CE Ref：BRO301

　　王    冠（分析员） SAC 执业文凭编号：S0080523100003

　　施    杰（接洽东谈主）SAC 执业文凭编号：S0080123040056

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